来源：长城证券股份有限公司
2023-04-12 09:46:15
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事件：2023 年3 月31 日公司披露2022 年年报，报告期内公司实现营业收入7.13 亿元，同比下降18.99%，实现归母净利润1.2 亿元，同比增长19.66%，实现扣非归母净利润1.17 亿元，同比增长22.23%，整体符合预期。
主业出货受影响，成本下行提振盈利。在疫情反复扰动、物流紧张的影响下，公司脂肪胺、光学材料产品销量表现承压，报告期内脂肪胺、光学材料销量分别为17946.11、4254.38 吨，分别同比下降18.14%、3.03%。而在大宗价格回落、化工周期走缓的影响下，公司产品与原材料价格都呈现下滑趋势，但相较于上游原材料而言，脂肪胺与光学材料的行业格局与下游应用都相对良好，价格表现也更加坚挺，报告期内脂肪胺、光学材料平均售价分别为27373.51、51967.73 元/吨，同比下滑6.92%、2.00%，主要原材料环氧丙烷、丙二醇、莰烯、甲基丙烯酸价格同比下滑37.46%、29.69%、17.36%、8.01%，产品与原材料价格的表现差异导致公司盈利能力显著提升，实现毛利率30.29%，同比上升7.07 个pct，实现净利率16.77%，同比上升5.39 个pct。
定增稳步推进，COC/COP产业化蓄势待发。从2014年起，阿科力对COC/COP材料进行深入研究，八年积累让公司顺利从实验室走到产业化。2022 年10月，公司与潜江高新技术产业开发区江汉盐化工业园签订投资协议，拟在潜江市江汉盐化工业园投资建设“年产20,000 吨聚醚胺、年产30,000 吨光学材料（环烯烃单体及聚合物）”项目，并积极推进非公开增发为一期“年产20,000 吨聚醚胺、年产10,000 吨光学材料（环烯烃单体及聚合物）”项目募集资金，项目预计建设周期18 个月，产业化进度领跑国内同行，叠加环烯烃-COC 聚合物全产业链成本优势，公司有望成为COC/COP 国产化的独角兽，在进口替代的趋势下占据可观的市场份额。
错过行业景气时刻，聚醚胺已进入行情底部。22 年的疫情直接影响了上海地区风电主机厂商的开工生产，风电装机建设也进度受阻，全年国内风电装机为37.63GW，同比下降21%，导致聚醚胺的风电领域需求走弱，价格由此一路下滑，由2022 年2 月份4.2 万元/吨的历史高位下行至目前2 万元/吨，行业景气高位回落。从目前招投标数据来看，2023 年国内风电装机有望得到显著修复，聚醚胺需求端有望回归正轨，但随着各家厂商的产能释放，行业已进入产能宽松阶段，竞争也更加激烈，我们认为公司产品性能领先且具有客户优势，更大概率在未来竞争中收获市场份额，享受需求回暖的红利。
投资建议：预计公司2023-2025 年实现营业收入分别为7.03 亿元、10.27 亿元和12.39 亿元，实现归母净利润分别为1.05 亿元、1.64 亿元、2.67 亿元，同比增长-12.2%、55.3%、62.9%，对应 EPS 分别为1.2、1.86、3.03，当前股价对应的 PE 倍数分别为41X、26X、16X。公司传统主业聚醚胺领先地位确立，凭借高性价比的产品不仅收获了国内市场份额，更是少有地成功打入海外竞争对手所在国市场，在国内聚醚胺厂商中具备一定阿尔法属性，综合竞争力显著；COC/COP 产业化进度领先，有望率先实现大规模国产“0”的突破，为公司打开成长与盈利空间，首度覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：下游需求不及预期；行业竞争加剧；在建项目进展不及预期；上游原材料价格上涨。
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